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【招商机械】东方精工——并购普莱德进军新能源 打开市值成长空间

2021-01-03 13:17:54

我们曾在2015年8月发布深度报告《东方精工—“东方+”并购模式助力公司成长》，上调公司评级至“强烈推荐”，提出2015年为公司业绩低点，2016年有望爆发，同时公司存在并购预期，市值低估。东方精工2016年7月公告，拟以47.5亿元收购新能源汽车PACK系统集成商普莱德。我们认为，基于新能源行业的蓬勃发展和普莱德股东的产业背景，公司成长可期，业绩有望超承诺，未来仍有并购预期，维持强烈推荐评级，目标价20元。
“东方+”并购模式助力发展，高价收购引发市场分歧。近年来，为了摆脱机械行业周期性及行业空间限制，东方精工围绕包装机械、工业机器人、高端零部件三个战略板块，在全球范围内寻找优秀标的。此次收购价格高达47.5亿，市场对于收购前景分歧较大，我们认为，交易结束后普莱德仍将保证丰富产业资源、下游强劲需求，同时看好未来延伸新能源产业链。

普莱德产业资源丰富，业绩有望超承诺。普莱德股东包括北大先行、北汽、宁德时代，股东背景强大，贯穿整个新能源产业链。依靠丰富的产业资源，普莱德下游需求持续强劲，营收利润快速增加。我们预测，依托北汽新能源、福田汽车等充沛订单，普莱德未来净利润有望超承诺。

贯彻“东方+”战略，可能进一步整合资源。公司近年来严格贯彻“东方+”战略，整合资源，收购优质资产。收购普莱德仅仅切入了新能源产业链中的PACK环节，未来公司有望通过进一步整合资源向产业链其他领域拓展。

传统业务16年有所回升。2015年是公司传统业绩最低点，2016年传统业务将有所回暖，收购的Fosber和百胜动力虽然去年没有达到承诺，但亿累计承诺口径来看，业绩稳定、完成承诺没有问题。通过参股弗兰度、嘉腾机器人，成立合资公司，公司还将继续拓展市场空间极大的智能物流业务。

投资建议：预测2017年归属上市公司净利润5.8亿元，对应EPS（考虑配套融资）0.52元，PE 25倍，维持“强烈推荐-A”评级。我们按原有智能印刷、包装、物流装备2017年50倍PE,新能源业务35倍PE测算，东方精工合理市值应为215亿左右，目标价20元。

风险因素：1）宏观经济影响设备的投资需求。2）收购整合风险
一、关于东方精工“有别于大众”的认识
1、“东方+”的并购发展模式
我们曾在2015年8月发布深度报告《东方精工——“东方+”并购模式助力公司成长》，上调公司评级至“强烈推荐”。我们提出2015年为业绩低点，2016年有望爆发，同时公司存在并购预期，市值低估。经过近一年的等待，东方精工2016年7月29日公告：47.5亿元收购新能源汽车电池PACK系统集成商普莱德。收购价格是否高？普莱德在产业链上拥有什么资源？未来行业的增长和公司的发展空间如何？我们在后面分析，我们先来说说，对于周期性较强的机械公司，如何实现市值的成长？

东方精工的唐灼林董事长对这个问题看的很透，认为瓦楞纸箱包装机械属于专用机械，是一个细分行业，行业空间有限，如果要把东方精工做大做强，一定要充分的用好上市公司这个平台，实现“产业+资本”的内生和外延增长。因此东方上市以来，特别是2013年以后，每年都会完成两个并购，收入从2011年的3.6增加至2016年的15.8亿（预测）左右，若此次成功并购普莱德进军新能源领域，收入有望在2018年达到80亿（预测）的目标。

有时候，战略比努力更重要。我们回顾一下过去十年表现好的股票，几乎找不到机械公司，明显落后于食品饮料、家电、汽车等行业，过去十年推荐的很多曾经的高成长公司三一、中联、振华港机、杰瑞股份等等都逃不过经济周期，全球来看卡特彼勒、国民油井通过并购实现了成长，但是专注一个领域最终也难免受到经济衰退的影响。东方精工唐灼林董事长认为，并购并不仅仅局限于细分行业的上下游产业链，而是要在确立公司战略的基础上，对集团业务进行国际化和多领域的布局。东方精工这几年在布局包装机械产业链的同时，还并购了国内外一些工业机器人和高端零部件领域的优质标的，此次并购普莱德也符合公司三大业务板块的战略。

包容的心态+严格的收购标准+管理层激励，资本的力量使得“东方+”的发展模式更稳健！目前东方精工这种并购发展模式并未完全被市场所认同， 跨行业并购让大家担忧子公司的未来的持续发展，担忧对海外收购公司的控制力。和国内一些强势的企业家相比，唐灼林董事长更淡定从容，从未想过强势整合被并购方，而是思考如何利用资本平台实现与被收购公司股东及管理层的共赢。东方精工并购海外优质企业，是通过完整的架构设计，一方面通过成立合资公司完成技术合作，另一方面也会考虑管理层激励。通过多次并购实施，东方已积累了丰富的经验，这也是此次能与普莱德达成初步合作意向的基础。美的收购库卡告诉我们，只要并购价格合理、资产质量优良，跨行业并购有利做大做强公司，收购方与被收购方还有合作关系；万科管理层与股东的控制权之争，一方面证明了资本的力量，另一方面也说明合作才能共赢，我们相信“东方+”的并购模式将会助推公司的成长，实现未来更高的市值目标。

东方一直坚持严格的收购标准，寻找优质并购标的。未来五年内，东方精工将始终围绕三个战略板块，持续深化、形成联动，在全球范围内，寻找符合这三个战略板块（包装机械、工业机器人、高端零部件）的优秀标的，高效协同，稳步发展。寻找公司标的时，公司严格秉承：（1）符合公司战略；（2）技术水平处于细分行业前列；（3）财务健康，现金流稳健；（4）公司具有完善的职业经理人团队。
2、我们对此次并购分歧的看法
普莱德股东具有非常强大的行业资源背景。北大先行是控股股东，股权比例38%，拥有锂电池原材料的资源；一致行动人青海普仁是管理层持股，占比5%；股东宁德时代股权比例23%，是国内领先的电芯生产企业，是供应商；北汽产投及其一致行动人北汽福田是国有企业，分别持股24%、10%，不会轻易减持，并且北汽是公司目前最大的客户，今年新能源汽车销量目标翻倍。

这么强大的股东背景，出售股权后，会不会不再支持普莱德的发展？这是投资者最担心的问题！普莱德成立以来即是产业链分工合作的产物，普莱德处于产业链中间，业绩承诺期4年内，他们对普莱德的支持不会变，虽然100%转让普莱德股权，但原股东将持有东方精工的股份，锁定期2-5年不等，利益中短期也是绑定的。中长期来看，新能源汽车产业前景大家都看好，同时国资股东北汽实力强大，投资者担心5年后卖完股票再培养一个零部件配套企业，那时新能源汽车已过了高速发展期，舍近求远不合逻辑。我们蛋刀预案中披露，并购同时，普莱德也和北汽及宁德时代签署了一些三方战略合作协议。

47.5亿收购一个做电池PACK的普莱德是不是贵了？我们认为东方精工能在众多竞争者胜出，一是拥有资本市场的平台，可以融资也可以实现管理层激励，二是“东方+”的并购模式得到了普莱德股东的认可， 除了新能源汽车行业，还可以分享智能包装、工业机器人产业的发展。至于47.5亿贵不贵？看看今年新能源汽车的销量和未来与北汽的长期合作，就知道动态估值不贵了，更重要的是PACK处于电池产业链的中游，逻辑上分析，如果有资本市场与股东的支持，未来向上游延伸的可能性很大，存在继续并购的预期，这又将是共赢。
二、收购普莱德，享受新能源行业爆发式增长
1、并购方案详情
47.5亿元收购普莱德。公司公告拟47.5亿元收购新能源汽车电池PACK企业普莱德，其中现金对价支付18.05亿元，股权支付29.45亿元，股权支付发行价格9.2元/股，拟发行3.2亿股。同时拟募集配套融资29亿元，其中18.05亿用于支付现金对价，10亿元用于普莱德常州溧阳新能源电池项目开发，发行价格不低于9.2元/股，拟发行不超过3.15亿股。普莱德专业从事新能源汽车动力电池系统PACK 的研发生产，是我国动力电池PACK领军企业。

普莱德股权结构清晰。北大先行（38%）及其一致行动人青海普仁（5%）合计持有普莱德43%股权，北大先行实际控制人高力为普莱德实际控制人，北汽产投（24%）及其一致行动人福田汽车（10%）合计持有普莱德34%股权，宁德时代持有普莱德23%股权。
普莱德股东贯穿新能源产业链。北大先行在锂离子电池材料方面在国内处于领先地位，成功研制出具有国际先进水平的锂电池正极材料，拥有丰富的矿产盐湖资源。宁德时代是国内最知名的动力电池电芯企业，而北汽集团是世界500强企业，旗下的北汽新能源、福田汽车分别在新能源乘用车、商用车领域处于国内领先水平。可以看到，普莱德的股东贯穿了整条新能源汽车电池产业链，从上游的电池正极材料，到电芯制造，再到PACK，最后应用在整车解决方案上。这给普莱德带来了丰富的行业资源。
29.45亿元以股权支付。本次交易的支付对价，除普莱德管理层持股平台青海普仁全部获得股权支付外，其余股东均获得40%现金支付及60%股权支付。交易后北大先行、北汽集团、宁德时代都将成为东方精工的第二、三、四大股东。普莱德的管理层持股方案也使得管理层与公司利益更加绑定。
2、普莱德基本情况
（1）快速发展的国内PACK集成领军企业
普莱德是国内汽车动力电池PACK集成领军企业。普莱德是新能源汽车动力电池系统整体解决方案供应商，主要提供动力电池PACK集成服务。2010年4月，北大先行、北汽工业控股、福田汽车及东莞新能源共同出资成立普莱德，注册资本1亿元。

普莱德发展速度惊人。近年来，普莱德得益于新能源汽车行业的发展以及丰富的行业资源优势，迅速扩大业务规模，营业收入2014 年至2016 年一季度分别实现营业收入2.47、11.14、5.73 亿元，实现净利润-175、10149、7905 万元，完成爆发式增长。随着经营规模的不断扩大，规模效应逐步体现，2016年一季度净利率较2015年有了较为显著的提升。
普莱德动力电池装机量在专业PACK集成商中排名第一。2015年，普莱德动力电池装机量超1万辆，位居国内动力电池装机量前十位，在专业第三方PACK集成商中排名第一。

普莱德供应商、客户集中度极高。得益于贯穿全产业链的股东背景以及丰富的产业资源，普莱德的供应商、客户集中度极高。既保证了原材料的稳定质量，也抓住了新能源汽车产业链公司的“制胜之道”——绑定下游大客户。普莱德近几年通过和几个大股东的强强联合、战略合作，确保了业绩的稳定、高速增长。

（2）强大股东背景带来丰富产业资源
股东宁德时代是中国最好的电芯制造企业。宁德时代新能源科技有限公司（CATL）成立于2011年，总部位于福建宁德，公司具备动力和储能电池领域完整的研发、制造能力，拥有材料、电芯、电池系统、电池回收的全产业链的核心技术。宁德时代的客户涵盖国内外知名乘用车及客车企业，2015年动力电池销售收入约57.26亿元。在电芯行业，宁德时代的电芯具有良好的品牌口碑，同类产品在行业中售价最贵、质量最好。

宁德时代2015年电芯出货量全球前三。2015年，宁德时代电芯产量达2.43GWh，仅次于松下和比亚迪，位列全球第三。
宁德时代PACK业务并不与普莱德冲突。宁德时代也有部分动力电池PACK集成业务，在收购后，似乎会引起关联企业的同业竞争，但我们认为，宁德时代的PACK业务并不会与普莱德PACK业务冲突。一方面，随着未来电芯企业规模继续扩大，专业分工、外包PACK业务必将成为趋势，更重要的是，宁德时代之前是应客户需求才开展PACK业务，其提供PACK服务的企业主要是某些特定车企，与普莱德的核心客户北汽新能源、福田汽车、中通客车等并无交叉。

股东北大先行在锂电池材料领域资源丰富。北大先行由东圣投资和北京大学合作于1999年创建成立，坐落于北京中关村科技园区昌平园，专业从事锂离子电池正极材料和电动汽车及储能电池组的研发生产及销售。拥有众多科研平台和矿产资源基地，依托北京大学在能源材料方面的基础研发实力，在国内率先开发出锂离子电池核心正极材料，主要产品包括钴酸锂、磷酸铁锂、镍钴锰三元材料等。形成了一系列具有完全自主知识产权的核心技术成果。北大先行2014年至2016年一季度营业收入分别为7.21亿元、7.17亿元、2.74亿元。

股东北汽集团是中国新能源汽车领军企业。普莱德的两大股东北汽产投及福田汽车均隶属于北汽集团，北汽集团是世界500强企业，2015年全年实现产销248万辆汽车，营业收入3350亿元，利润190亿元。旗下的北汽新能源是以环保乘用车为主要经营范围的新能源业务平台。仅2016 上半年，北汽新能源纯电动车累计销量达15052 辆，同比增长142%，市场占有率达25%。

依托强大股东背景，普莱德下游需求强劲。普莱德产品的下游是整车企业，得益于与北汽的密切联系，成立至今，北汽旗下的北汽新能源以及福田汽车一直是普莱德的最主要客户。在收购过程中，我们预计东方精工会与北汽集团签署一些协议来绑定未来产品的销售。预计北汽新能源2016年新能源乘用车数量就将超7万辆（假设每辆车25KWh，2000元/KWh，每辆车的电池收入达5万元），每年50%以上增速。假设普莱德未来的占有率能达到50%，仅北汽新能源的订单每年就将会带来超过30亿元的收入。再加上福田汽车、中通客车等大客户，下游需求非常强劲，持续高营收有保障。

（3）利益绑定——普莱德股东成为东方精工股东
通过股权绑定产业链资源。收购完成后，若不考虑配套融资，董事长唐灼林及其弟唐灼棉合计持有东方精工34.5%股权，仍为公司实际控制人，而北大先行及其管理层将持有东方精工14.9%股权，是公司第二大股东，北汽产投及其一致行动人福田汽车将持有东方精工10.9%股权，为第三大股东，宁德时代持股7.4%，位列第四大股东。普莱德的三大股东将成为东方精工的第二、三、四大股东，持股比例均高于7%。通过股权，东方精工充分绑定了产业链上下游资源，保持丰富的产业资源优势。
3、PACK行业发展方向
（1）国内PACK行业格局
PACK具备较强定制属性。PACK指的是对单体电芯进行串联或者并联的组合后连接上BMS，使单体电芯成为有充放电智能控制等功能的集成产品的过程。PACK作为动力电池系统产业链的关键环节，核心难点在于定制化开发技术。优质PACK对于动力电池系统的安全性、性能调试、能量密度、可靠性、环境适应性及动力电池系统与整车性能匹配具有重要作用。

PACK市场空间巨大。2013-2017年，中国动力锂电池产量将继续维持高增长率，平均年复合增长率在75.45%左右，预计到2017年我国动力锂电池需求量将从2013年的1.6GWh增长至26.6GWh，2020年将突破60GWh。按照目前动力电池约20亿元/GWh的价格来预测，届时PACK企业的收入规模将达1200亿，利润有望达到百亿水平。

电芯企业占有PACK市场60%份额。目前国内市场上从事动力电池系统PACK设计、研发、生产、销售与服务的企业主要有三种类型：第一种是本身主营生产电芯的公司（宁德时代，比亚迪，力神，中航锂电，国轩等），动力电池系统PACK为公司的一类附属服务业务；第二种是主营业务为新能源汽车生产和销售的厂商（比亚迪，长城，江淮等），动力电池系统PACK为其上游配套产品。第三种是专业从事BMS设计、生产和动力电池系统PACK的企业（普莱德，华霆动力，海博思创等），还有从数码电生产转过来的（欣旺达，德赛电池）。现阶段，在国内动力电池PACK领域，约60%以上的电池系统PACK由电芯生产企业自行完成，剩余约40%由整车厂和专业的第三方电池系统PACK公司完成。专业从事动力电池PACK生产的企业相对较少，其中优质PACK集成商更是屈指可数。
（2）看好专业第三方PACK集成商
专业第三方PACK企业具备优势。未来新能源汽车产业链分工更加细化，专业第三方PACK企业会具备一定的优势。PACK具备较强的定制属性，与BMS系统搭配使用，而BMS是电动车的核心部件，也是最重要的安全系统，其核心技术在于软件。电芯为电化学行业，其核心竞争力在于利用规模化降低成本，并提供高度标准一致的产品，与BMS 和PACK 行业定制属性存在较大差异，进入BMS 和PACK 行业不利于发挥其优势。未来的趋势可能是电芯企业会采取更专业的分工，把定制化的电池PACK业务交给第三方企业来做，自己则专注于电芯制造。

国内专业第三方公司技术水平参差不齐。目前国内动力电池PACK企业技术水平差距非常大，不少PACK企业的技术还仅仅停留在简单的电芯串并联上，无法实现结合整车设计来进行PACK设计和组装，真正能达到下游整车厂商需求的优质PACK厂商较少。2015年普莱德在动力电池装机量上目前位列国内专业第三方第一。除了普莱德外，华霆动力、金杯电工等公司也具有较强的竞争力。针对PACK业务中较为核心的BMS技术，虽然普莱德目前没有成熟的BMS方案技术，但是已经投入巨大的财力和团队研发，相信在不久的将来，普莱德就将拥有自己的核心BMS技术。
普莱德具备“先天血统优势”。新能源汽车电池是一个关系到国计民生的行业，同时我国在此领域又是追赶者的角色。所以必然会采取一些保护民族工业的措施，比如电池目录、提高补贴等形式。普莱德的上游电芯材料供应商为宁德时代作为国产品牌，必将受到保护。而华霆动力、金杯电工等公司有较大份额的LG化学，三星SDI电芯采购比例，若未来通过目录等形式来保护国产电池，长期采用国外电芯的公司可能会受到一定影响。

高客户黏性让普莱德拥有“王道”。在新能源产业链中，绑定大客户是企业成功的最重要因素，也是“制胜之道”。PACK产品质量事关整车安全性、稳定性，一旦使用某种产品后，整车厂不会轻易更换，客户粘性极高。普莱德通过绑定北汽、中通等大客户，可以坐拥行业的快速成长。

4、普莱德业绩预测
普莱德利润将超承诺利润。普莱德2016-2019年承诺净利润分别为2.5亿、3.25亿、4.23亿、5亿元。2017-2019年增速分别为30%、30%、18%。从承诺增速就可以看出此业绩承诺是较为保守的，根据2020年新能源汽车销量200万辆，累计销量500万辆的目标以及2015年行业爆发式增长等情况，我们预计，新能源汽车行业整体增速将远高于30%。基于对新能源汽车行业的持续看好以及普莱德丰富的产业资源，我们认为，普莱德未来增速将大幅超承诺增速。

2016年一季度普莱德即完成了7900万元的净利润，而新能源汽车的传统旺季是在下半年，所以我们预测，普莱德2016年业绩将远超2.5亿元。未来随着溧阳基地和增城基地投产后产能将逐渐增加到10GWh，而包括PACK环节在内的动力锂电池的收入在20亿/GWh左右。根据产能及PACK行业整体净利率大致测算，我们预测，普莱德2016年、2017年净利润将很有可能超承诺业绩50%以上。
5、进一步整合新能源产业链
继续贯彻“东方+”战略，进一步整合新能源行业资源。基于对新能源汽车行业的持续看好，东方精工通过收购普莱德，成功切入了新能源汽车产业链的动力电池PACK领域，而PACK环节只是长长的新能源汽车产业链的 一节。继续严格贯彻“东方+”战略的东方精工，未来将不会满足于仅做产业链上的一点。参考公司之前由瓦楞纸板印刷设备成功拓展至瓦楞纸板生产设备的经验，我们预测，公司在收购普莱德后，将继续寻找合适的标的，未来有可能进一步整合行业资源，拓宽产业链。
三、预计2016年传统业务业绩有所回升
1、智能印刷包装机械业绩今年有望回升
东方精工的智能包装设备的业务以“智能瓦楞纸箱包装自动化设备”的设计、研发、生产、销售与服务为主营，已经拥有东方精工佛山总部、意大利Fosber、美国Fosber、广东Fosber智能设备有限公司、佛山市南海欧德佛智能设备有限公司、意大利EDF等六个制造主体。 公司在上市之初主要生产瓦楞纸箱印刷设备，通过一系列的收购，目前产品包括：智能全自动瓦楞纸板生产线、智能全自动瓦楞纸箱印刷联动线（包括多色成套印刷开 槽模切机、预送纸机、清废传送设备、智能堆垛设备、粘箱设备等），主要的公司：母公司、FOSBER、EDF。

瓦楞纸箱印刷设备主要体现在母公司。2011-2014年上市后东方精工母公司收入和净利润相对稳定，2015年受宏观经济的影响出现比较明显的下降，成套印刷设备收入2亿元，同比下降30%，毛利率31.77%，同比下降4.27个百分点，母公司净利润2154万元，只有2014年的40%。今年需求受益于消费品回暖，预计订单回升。

2014年与意大利EDF合作完成瓦楞纸箱全自动印刷成套生产线布局，2016年如期收购EDF100%股权。EDF设立于2009年，是一家位于意大利博洛尼亚的瓦楞纸箱印刷设备全套自动化解决方案提供商，长期专注于瓦楞纸箱印刷机械的印前、印后自动化配套备的研发、生产和运营。目前EDF的产品主要包括预送纸机、分纸机、清废传送设备、智能堆垛设备、粘箱设备及相关配件，2015年收入1.16亿，净利润26万元。收购有利于东方精工瓦楞纸箱印刷设备技术水平提升。公司和意大利EDF共同研发生产的“全自动联动线”（包括FlexyFeed高速预送纸机、IFP高堆收纸清废堆叠机、PRM式计数收纸清废堆叠机、FLEXYPAL堆码机）产品已推向市场，配合东方精工原有产品组合后，即可形成下印式全自动亚太之星（APSTAR）系列成套印刷设备生产线。目前公司已经成为能够同时生产上印式和下印式两大类全自动印刷设备成套生产线的企业。以前东方精工单台印刷机的价格为300-400万元左右，与EDF合作后的“全自动联动线”价格为600-700万元。

2、收购Fosber提升业绩，延伸产业链
收购意大利Fosber，完成上游纸板生产线布局。2013年10月份东方精工公告拟以现金4080万欧元（约合3.34亿元）购买高端瓦楞纸板生产商意大利Fosber60%股份。2014年3月完成股份交割。意大利Fosber成立于1978年，2012年收入8.5亿元，是仅次于德国BHS的全球第二大瓦楞纸板生产线厂商，公司完成上游瓦楞纸板生产线布局。同时成立中国合资公司拓展东方精工的全产业链发展战略，合资公司主要生产2.5米和2.8米的高速宽幅瓦楞纸板生产线，设计年产能50条生产线。目前国内大约有两万家瓦楞纸箱厂，瓦楞纸板生产线的保有量约6000条，现在已经进入更新 换代的过程中，预计10年-20年后，高速宽幅智能自动化瓦楞纸板生产线的保有量约在2000条-3000条左右（每条生产线的价 值约为2000万-2500万），每条纸板生产线需搭配4台-6台智能自动化瓦楞纸箱印刷联动线产品（每条联动线产品的价值约为 600万-1000万）。东方与意大利Fosber的整合效应将逐步实现。Fosber业绩承诺2013-2016年分别为650万欧元、700万欧元、750万欧元、750万欧元，目前来看，2013和2014年净利润均超过承诺业绩， 2015年净利润584万欧元，没有达到业绩承诺，主要是去年在推新产品时，因初期投放和调试产生了额外的维保费用所致，去年下半年新产品进入稳定期，订单随之大幅增加，今年预计将大幅超出预期。因此综合来看，意大利Fosber的四年累计业绩承诺总体应该是超出业绩承诺的，这也从侧面说明东方和意大利Fosber的协同整合效应达到了良好的效果。

 3、“收购+合资公司”模式拓展智能物流业务
参股意大利弗兰度进军物流仓储市场。智能仓储是智能物流整体解决方案的核心，而智能物流又是“工业4.0”的核心组成部分。2015年东方精工用自筹资金收购意大利弗兰度40%的股权。并且，东方和弗兰度在中国设立了合资公司，东方精工出资420万欧元，持股60%，弗兰度集团出资280万欧元，占40%。弗兰度是一家有60年历史的智能仓储物流系统整体解决方案提供商，在意大利自动化仓储物流市场排名第三，也是全球知名的智能仓储物流系统解决方案提供商之一。

弗兰度2014年营业收入4亿元，净利润-75万元，2015年净利润-45万元，业绩承诺：2016-2019年业绩承诺分别为50、170、300和340万欧元，如果弗兰度集团2016-2019年累计净利润低于774万欧元，控股股东Ferretto家族需要支付实际累计净利润与774万欧元差额的40%给东方精工。意大利弗兰度原先以欧洲为主要市场，历史上业绩基本盈亏平衡，和东方的战略合作是其国际化战略的确立和落地，彼此之间的协同优势充分发挥以后，有较大成长空间。

合资公司战略继续，弗兰度合资子公司前景广阔。弗兰度在北京已经设有子公司，东方精工与弗兰度的合资公司于今年初在佛山落地，两者发挥协同优势，联手进军中国物流仓储高端市场，尤其是电商的物流仓储系统，目前基本上是进口，比如京东用德国的德马泰克，比国内的贵30%以上。意大利弗兰度目前在中国市场份额还很小，主要做垂直式货柜，意大利母公司有非常成熟稳定的自动化地下仓库、冷库仓储技术，广泛用于食品和医药行业，目前中国自动化仓储可以配套工业、烟草业等，相关的上市公司包括机器人、昆船、北京机科发展等。
4、参股百胜动力获得稳定收益
2015年7月完成收购百胜动力80%股权。百胜动力是一家专业化生产舷外机、发电机、水泵和发动机的生产厂商，以技术含量高的舷外机为主要产品，是集研发、制造、销售和服务为一体的国家级高新技术企业，属于高端装备制造业。百胜动力的产品应用于游艇和摩托艇等休闲运动器械、军用机械装备、海事装备、防汛救援装备，以及用作各种通用机械的主导配套动力。百胜动力2013年营业收入3.31亿元，净利润5622万元，2014年营业收入3.32亿元，净利润5631万元，业绩增长稳健，由于收入以出口为主，现金流较好。

业绩承诺：百胜动力2015年、2016年和2017年经审计的累计实际扣除非经常性损益后的净利润不低于16,900万元，其中2015年不低于5,000万元、2016年不低于5,500万元、2017年不低于6,400万元。2015年实现净利润4404万元，略低于预期。

未来百胜动力新产品将以大马力舷外机军品配套为布局重点。
四、投资建议及风险因素
1、业绩预测
1）传统业务在经历2015年的最低潮后，将逐步回暖。2016年还将全年并表百胜动力（2015年仅并表百胜动力7-12月数据），预计全年营业利润1.3亿元左右，同比增长30%。
2）2016年公司旧厂房完成处置，估计营业外收入在9000万左右。
3）2016、2017年预计普莱德净利润3.7亿、4.7亿元，2016年暂不考虑普莱德并表，2017年普莱德全年并表后，上市公司净利润预计可达5.8亿元。

2、投资建议：维持强烈推荐
市场分歧大，复牌后若提前打开，是很好买入时机，维持“强烈推荐-A”评级。我们认为，收购后普莱德仍将保持丰富产业资源，得到来自北汽新能源、福田汽车等公司的持续、充沛的订单，目前市场分歧较大，若复牌后过早的打开，是很好的买入时机。预计2017年归属上市公司股东净利润5.8亿元，对应EPS（考虑配套融资）0.52元，PE 25倍，维持“强烈推荐-A”评级。我们按原有智能印刷、包装、物流装备2017年50倍PE,新能源业务35倍PE测算，东方精工合理市值应为215亿左右，目标价20元。

3、风险因素：
1）宏观经济影响设备的投资需求。
2）收购整合风险：东方并购多家意大利企业，业绩受全球经济影响，存在不确定性，此次并购普莱德为新能源领域，存在收购和整合风险。
团队介绍
首席分析师：刘荣
机械分析师：刘旭
机械分析师：诸凯
机械分析师：吴丹
重要声明
本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。
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